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中國(guó)文旅集團(tuán)有限公司（簡(jiǎn)稱“中國(guó)文旅集團(tuán)”）近期向港股上市發(fā)起沖擊。這是一家成立于2018年10月的企業(yè)，以此來(lái)算，還很年輕。

雖被冠以“中國(guó)”、“文旅集團(tuán)”之名，但其體量尚小，2019年總收入為7.35億元，且以賣房為主，該年物業(yè)銷售收入占總收入超80%，這還是一家小的地產(chǎn)或文旅地產(chǎn)企業(yè)。

這些其實(shí)都還是較為表層信息，在其上市背后有著一個(gè)巨大推手，上市房企中國(guó)奧園集團(tuán)股份有限公司（以下也稱中國(guó)奧園或奧園集團(tuán)）。中國(guó)奧園在2019年正式邁入國(guó)內(nèi)房企年銷售額千億俱樂(lè)部，是房企30強(qiáng)。

這家新晉“千億新貴”， 從百億到千億，花了5年時(shí)間，有著一路狂奔之感，而其背后也是暗影浮現(xiàn)且愈加明顯，比如高企的債務(wù)危機(jī)。

從中國(guó)奧園、奧園健康（去年3月上市），到近期擬入股拿下控股權(quán)的京漢股份（A股上市房企，號(hào)稱“雄安地主”），乃至最近的中國(guó)文旅集團(tuán)，“奧園系”正將更多的觸角滲入資本市場(chǎng)，以將自己在地產(chǎn)江湖的位次再往上提升，獲得更多的資金“彈藥”？

但披著文旅外衣的地產(chǎn)內(nèi)核，能講出一個(gè)可行的資本故事嗎？

三年百億的目標(biāo)

不算意外，中國(guó)文旅集團(tuán)的底色還是地產(chǎn)或文旅地產(chǎn)，仰賴賣房收入。其招股書顯示，2017年、2018年和2019年年度總收入分別為1.86億元、3.35億元、7.35億元，其中銷售獨(dú)家物業(yè)收入占比分別為99.8%、79.8%及80.7%。賣房收入占到8成。

同時(shí)，2017年-2019年凈利潤(rùn)分別為4454萬(wàn)元、7260萬(wàn)元以及1.04億元。

中國(guó)文旅集團(tuán)收入等情況（來(lái)源：招股書）

中國(guó)文旅集團(tuán)發(fā)展的底盤也來(lái)自土地儲(chǔ)備。其招股書顯示，截至2020年2月底，其在國(guó)內(nèi)擁有18個(gè)度假物業(yè)發(fā)展項(xiàng)目組合，公司的土地儲(chǔ)備總建筑面積約為160萬(wàn)平方米，其中已竣工、發(fā)展中及持作未來(lái)發(fā)展的建筑面積分別約為10萬(wàn)平方米、40萬(wàn)平方米和110萬(wàn)平方米。也即尚有更大體量的可售房子空間，其企業(yè)規(guī)模將進(jìn)由這些土地開發(fā)而做大。

說(shuō)到這里，中國(guó)文旅集團(tuán)在偌大的文旅地產(chǎn)市場(chǎng)中，依然還是小玩家。更需關(guān)注的是其背后的推動(dòng)者，乃或主導(dǎo)者，奧園集團(tuán)。

大致在2016年，奧園的文旅集團(tuán)即已成立。執(zhí)惠曾有統(tǒng)計(jì)，國(guó)內(nèi)百?gòu)?qiáng)房企約有57家已布局文旅地產(chǎn)，其中約有10家成立了單獨(dú)的文旅集團(tuán)，奧園是為其一。

根據(jù)奧園集團(tuán)官網(wǎng)介紹，其文旅集團(tuán)旨在打造聚集世界歡樂(lè)的國(guó)際旅游目的地，擁有文旅運(yùn)營(yíng)、酒店管理、體育發(fā)展、康養(yǎng)旅居四大板塊，具體而言，其旗下小鎮(zhèn)公司以開發(fā)和運(yùn)營(yíng)文旅項(xiàng)目為主，打造國(guó)際知名旅游度假勝地；酒管公司以專業(yè)的服務(wù)、設(shè)計(jì)、管理成為一流的酒店管理企業(yè)；體育公司以高效“體育+文化”創(chuàng)新運(yùn)營(yíng)模式，打造多個(gè)國(guó)際國(guó)內(nèi)知名品牌賽事；康養(yǎng)旅居業(yè)務(wù)旨在打造康養(yǎng)度假泉林品牌。

而在2017年，奧園集團(tuán)曾提出，要用三年時(shí)間將奧園文旅的營(yíng)業(yè)額規(guī)模增加至100億元。奧園文旅的高層也在2018年表示，將在一年后拆分文旅板塊上市。

不過(guò)從公開信息看，奧園的文旅集團(tuán)并未出現(xiàn)更多突出的身影蹤跡，反而是中國(guó)文旅集團(tuán)更多走上前臺(tái)，被打上濃厚的“奧園”烙印。

2017年，奧園集團(tuán)斥巨資入股恩平金輝煌（中國(guó)文旅集團(tuán)的前身），獲得28%股權(quán)。中國(guó)文旅集團(tuán)招股書顯示，上市前，奧園集團(tuán)為其最大單一股東。

奧園集團(tuán)還在更多的滲透進(jìn)入中國(guó)文旅集團(tuán)。根據(jù)后者的招股書，中國(guó)文旅集團(tuán)與奧園集團(tuán)若干附屬公司有多項(xiàng)交易，包括向進(jìn)升（中國(guó)奧園間接擁有70%權(quán)益）租賃土地及運(yùn)營(yíng)那金谷景區(qū)、租賃辦公場(chǎng)所；并為英德巧克力王國(guó)的規(guī)劃、開發(fā)及運(yùn)營(yíng)和中國(guó)部分酒店的規(guī)劃及開發(fā)提供咨詢服務(wù)。

2018年、2019年，奧園集團(tuán)為中國(guó)文旅集團(tuán)的最大客戶，為后者提供收益分別為1500萬(wàn)、4090萬(wàn)，分別占總收益的4.5%、5.6%。

再看高管層，中國(guó)文旅集團(tuán)執(zhí)行董事、主席及提名委員會(huì)主席林錦堂，曾在奧園集團(tuán)擔(dān)任重要職務(wù)五六年，包括首席財(cái)務(wù)官兼公司秘書；中國(guó)文旅集團(tuán)首席營(yíng)運(yùn)官（文化旅游）程耀曾擔(dān)任奧園集團(tuán)副總裁；中國(guó)文旅集團(tuán)首席財(cái)務(wù)官江永標(biāo)，目前同時(shí)擔(dān)任奧園集團(tuán)（廣州）有限公司集團(tuán)策略投資中心總監(jiān)助理。

“奧園系”高管層色彩明顯，占據(jù)著核心管理位置。

在中國(guó)文旅集團(tuán)的招股書中，還有這樣的表示：本集團(tuán)擬加入奧園集團(tuán)以共同發(fā)展及拓展文化旅游業(yè)務(wù)。

其心昭昭，其意切切。

奧園的文旅集團(tuán)，很大概率將以中國(guó)文旅集團(tuán)為“前線”主體。其三年百億的目標(biāo)，基本要仰賴中國(guó)文旅集團(tuán)來(lái)實(shí)現(xiàn)，但從后者的業(yè)務(wù)體量或速度看，這個(gè)目標(biāo)要實(shí)現(xiàn)還有些距離。

但奧園集團(tuán)中還將有位“關(guān)鍵先生”，即A股上市公司京漢股份。4月7日，奧園集團(tuán)公告稱，擬斥資11.6億元，收購(gòu)京漢股份29.99%的股份，收購(gòu)?fù)瓿珊?，其將成為控股股東。

京漢股份是一家河北房企，近年來(lái)尋求去地產(chǎn)化，在文旅板塊（大健康產(chǎn)業(yè)）發(fā)力，但地產(chǎn)仍是主要收入來(lái)源，左右相突下，在健康養(yǎng)老、主題小鎮(zhèn)等方面有些成就，但還未形成較大氣候，還“拖累”地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入不振。

不過(guò)，京漢股份的文旅板塊業(yè)務(wù)與中國(guó)文旅集團(tuán)主攻的休閑度假物業(yè)有協(xié)同互補(bǔ)之處，休閑度假、康養(yǎng)旅游等相結(jié)合，如果奧園集團(tuán)要迅速做大中國(guó)文旅集團(tuán)的業(yè)務(wù)規(guī)模，將京漢股份的文旅板塊資產(chǎn)輸入，不排除是一個(gè)可行辦法。

千億房企新貴的一路狂奔

意在拿下京漢股份，奧園集團(tuán)所謀的不只是其文旅業(yè)務(wù)，更在于其擁有的土地儲(chǔ)備，尤其是集中于京津冀地區(qū)的土地。

奧園集團(tuán)的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)主要集中于粵港澳大灣區(qū)，有著不少的政策紅利，但競(jìng)爭(zhēng)也激烈，其要尋求在一二線城市的外擴(kuò)，北京及環(huán)京地區(qū)是可謀之地。此外，不少房企的“野心”多不甘于扎根一地，而是希望走向全國(guó)，當(dāng)然其中也有避免重倉(cāng)一地導(dǎo)致“雞蛋都在一個(gè)籃子里”的風(fēng)險(xiǎn)。公開信息顯示，中國(guó)奧園的地產(chǎn)合同銷售明細(xì)方面，華南、中西部核心區(qū)、華東區(qū)分別占36%、26%、23%，環(huán)渤海尚只有11%，京漢股份將擴(kuò)增這一數(shù)據(jù)。

京漢股份的項(xiàng)目主要位于北京、天津、重慶、成都、南京、太原、廣東省和河北省等地，共約18個(gè)項(xiàng)目，可售建筑面積總計(jì)124萬(wàn)平方米。

土儲(chǔ)，依然是房企市場(chǎng)話語(yǔ)權(quán)和業(yè)績(jī)保有持續(xù)增長(zhǎng)空間的核心要素。

奧園集團(tuán)財(cái)報(bào)顯示，截至2019年底，其土地儲(chǔ)備總建筑面積達(dá)4503萬(wàn)平方米（權(quán)益比79%），總貨值約4585億元。計(jì)入城市更新項(xiàng)目后，總貨值約6845億元。

其中2019年，中國(guó)奧園新增87個(gè)項(xiàng)目，新增可開發(fā)建筑面積約1609萬(wàn)平米，新增可售貨值約1861億元。而其拿下這些土儲(chǔ)的代價(jià)是付出超300億元。（這也由此埋下一些隱患，下文再表）

其拿地的一個(gè)差異特點(diǎn)是，不依賴于招拍掛，而是主要通過(guò)收并購(gòu)+三舊改造方式拿地，比如這次收購(gòu)京漢股份股份就是如此。

這種拿地方式，一方面較快做大業(yè)務(wù)體量，另一方面也有助獲得一些較好的地塊。從百億到千億銷售額，奧園集團(tuán)花了5年時(shí)間，不算長(zhǎng)。其年報(bào)顯示，2016年至2019年，中國(guó)奧園合同銷售年復(fù)增長(zhǎng)率達(dá)到66%，比行業(yè)均值要高，2019年全年實(shí)現(xiàn)合同銷售1180.6億元，成為房企“千億新貴”。

再看其2019年其他關(guān)鍵指標(biāo)：營(yíng)業(yè)額約505.3億元、核心凈利潤(rùn)約51.2億元，同比分別增長(zhǎng)63%和67%；毛利約150.21億元，毛利潤(rùn)率29.7%......

數(shù)據(jù)亮眼，但它的日子也并非很好過(guò)。

中國(guó)奧園財(cái)報(bào)顯示，截至2019年末，其銀行及其他借款約為689.61億元（高出2018年末近300億元），優(yōu)先票據(jù)及公司債券約為268.03億元（高出2018年近100億元）。

這些合計(jì)超過(guò)957億元要還的債務(wù)中，按需要時(shí)償及1年內(nèi)負(fù)債高達(dá)近419億元，比2018年末高出近200億元。2019年，中國(guó)奧園的凈負(fù)債率為74.9%，不低。

中國(guó)奧園負(fù)債情況（來(lái)源：中國(guó)奧園財(cái)報(bào)）

根據(jù)中國(guó)奧園財(cái)報(bào)，截至2019年末，其綜合負(fù)債為2528.8億元，而2018年末為1581.2億元，一年間增加了近1000億元。

在此前的2019年業(yè)績(jī)會(huì)上，中國(guó)奧園管理層表示，2020年中國(guó)奧園到期債務(wù)為419億元，上半年到期占比約為37%，今年一季度公司已經(jīng)完成超過(guò)100億元的債務(wù)償還，接下來(lái)會(huì)根據(jù)債務(wù)到期情況對(duì)資金進(jìn)行安排。

在不斷沖刺、邁進(jìn)千億房企俱樂(lè)部的過(guò)程中，奧園對(duì)錢的需求度也一直走高。以2018年為例，其財(cái)報(bào)顯示，當(dāng)年5月，其在境外發(fā)行總數(shù)4.25億美元的3年期優(yōu)先票據(jù)；7月，其在境外增外發(fā)行1.75億美元2020年到期的優(yōu)先票據(jù)……這些錢到手，成本不低。中國(guó)奧園財(cái)報(bào)顯示，其2016年-2018年三年的有息負(fù)債分別為183.8億元、403.7億元、577.2 億。

疫情下，地產(chǎn)企業(yè)也受到程度不一的沖擊。奧園也有些謹(jǐn)慎了，其此前提到2020年的買地預(yù)算不會(huì)超過(guò)全年銷售額的1/3，大約400億多一點(diǎn)。這個(gè)數(shù)字相比以往，其實(shí)還是不小。

它的現(xiàn)金流、債務(wù)等壓力也必然將走高。

為持續(xù)提供“彈藥”，向資本市場(chǎng)要錢是個(gè)路徑。此前，奧園健康上市，或即有如此考慮。最近奧園欲拿下京漢股份控股權(quán)，以及推動(dòng)中國(guó)文旅集團(tuán)的上市，也不乏類同考慮。只是，以地產(chǎn)為核心業(yè)務(wù)的文旅集團(tuán)，在當(dāng)前的地產(chǎn)市場(chǎng)及宏觀大環(huán)境下，能講的故事還是有限，它能夠遂愿嗎？