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近日，途牛發(fā)布2019年全年及第四季度財(cái)報(bào)，財(cái)報(bào)顯示，途牛2019年全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收22.81億元，同比增長(zhǎng)1.83%，歸母凈利潤(rùn)為-7.73億元，同比下降272.04%；2019年第四季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.51億元，同比下降4.2%；歸母凈利潤(rùn)為-3.67億元，2018年同期凈虧損為6466萬(wàn)元。

目前已連續(xù)6年持續(xù)虧損，業(yè)績(jī)承壓之下，途牛的股價(jià)跌至冰點(diǎn)，在4月9日的收盤價(jià)只有0.91美元，市值只有1.12億美元。屢屢虧損、瀕臨退市邊緣的途牛能否擺脫退市的風(fēng)險(xiǎn)？

一、途牛在資本市場(chǎng)的表現(xiàn)如何？

途牛網(wǎng)成立于2006年10月，在休閑旅游方向的景點(diǎn)介紹和旅游攻略社區(qū)的模式?jīng)]跑通之后，轉(zhuǎn)型旅游產(chǎn)品預(yù)訂平臺(tái)。但隨著平臺(tái)模式暴露出一系列問(wèn)題，途牛開(kāi)始轉(zhuǎn)向自營(yíng)模式的在線旅游服務(wù)。

2010年，途牛憑借DCM等近千萬(wàn)美元新融資金支撐，當(dāng)年銷售額實(shí)現(xiàn)300%的增長(zhǎng)。在OTA高光時(shí)刻，途牛于2014年5月10日登陸納斯達(dá)克，繼攜程、去哪兒、藝龍之后，成為第四家在美上市OTA 平臺(tái)，被歸為OTA“第一梯隊(duì)”。

但途牛自上市至今，一直處于虧損狀態(tài)，其歸母凈利潤(rùn)虧損總計(jì)接近60億元。且其營(yíng)收陷入增長(zhǎng)乏力的困境，市場(chǎng)份額持續(xù)縮水，目前已掉出OTA格局中的第一梯隊(duì)。

途牛深陷虧損的深淵，在資本市場(chǎng)上在直觀的表現(xiàn)就是瀕臨退市的邊緣。

按照納斯達(dá)克“1美元退市法則”，如果持續(xù)30個(gè)交易日低于1美元收盤，納斯達(dá)克市場(chǎng)將發(fā)出預(yù)虧警告，如果在警告發(fā)出的90天里，被警告的公司仍然不能采取相應(yīng)的措施拉升股價(jià)，將被強(qiáng)制退市。

而途牛的收盤價(jià)在2020年3月16日首次低于1美元，在2020年4月6日至4月9日，已連續(xù)4個(gè)交易日低于1美元收盤。

對(duì)于資本市場(chǎng)而言，途牛既沒(méi)有高成長(zhǎng)性的故事可講，也沒(méi)有豐厚的利潤(rùn)可言，市場(chǎng)承壓，股價(jià)跌至冰點(diǎn)，再加上此次疫情對(duì)途牛業(yè)績(jī)的重大沖擊，可謂雪上加霜。內(nèi)憂外患之下，途牛很難扭轉(zhuǎn)現(xiàn)狀，擺脫退市的風(fēng)險(xiǎn)。

二、途牛的成長(zhǎng)能力如何？

核心收入增速進(jìn)一步放緩，營(yíng)收增長(zhǎng)動(dòng)力不足。

途牛的營(yíng)業(yè)收入由兩大板塊構(gòu)成，跟團(tuán)游收入和其他收入，其中，跟團(tuán)游收入是途牛絕對(duì)的收入增長(zhǎng)引擎，其收入貢獻(xiàn)比高達(dá)80%以上。

2019年，途牛跟團(tuán)游收入為19億元，同比微升3.1%；其他業(yè)務(wù)收入為3.94億元，同比下降17.39%，收入下滑背后，是金融服務(wù)收入和保險(xiǎn)服務(wù)費(fèi)收入的收縮。

由于在2017年之前，途牛將跟團(tuán)游交易發(fā)生金額全部確認(rèn)為營(yíng)收，營(yíng)收“注水”嚴(yán)重。從2017年開(kāi)始，平臺(tái)跟團(tuán)游營(yíng)收按收入凈額確認(rèn)。營(yíng)收確認(rèn)方式的轉(zhuǎn)變導(dǎo)致2017年前后的營(yíng)收規(guī)模相差較大，因此2016年的營(yíng)收規(guī)模是2017年的5倍左右。

2014年和2015年，途牛在激進(jìn)的擴(kuò)張下，進(jìn)入高增長(zhǎng)時(shí)刻。但犧牲利潤(rùn)換高增長(zhǎng)的行為并不可持續(xù)，途牛開(kāi)始收縮激進(jìn)策略，隨之而來(lái)的是其營(yíng)收增速進(jìn)入增長(zhǎng)乏力的困境。

2019年，途牛實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入22.81億元，同比增速僅為1.83%，增速進(jìn)一步放緩。近三年中，途牛的年度營(yíng)收增長(zhǎng)幾近停滯。

至于原因，途牛方面表示，主要是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)放緩導(dǎo)致旅游收入預(yù)期下降，一些主要目的地如中東、非洲、毛里求斯以及郵輪旅游，中國(guó)游客繼續(xù)出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，上述項(xiàng)目往往具有較高客單價(jià)。

2019年旅游市場(chǎng)整體環(huán)境不好，導(dǎo)致各大OTA的營(yíng)收增速放緩，例如攜程2019年年度的營(yíng)收增速放緩至15.18%。但對(duì)于營(yíng)收規(guī)模相對(duì)較小的途牛而言，影響卻更為明顯，意味著市場(chǎng)環(huán)境不景氣只是途牛營(yíng)收增長(zhǎng)乏力的影響因素之一，而另一個(gè)影響因素是途牛停止激進(jìn)的擴(kuò)張策略。

相比其他OTA，途牛的主營(yíng)業(yè)務(wù)跟團(tuán)游優(yōu)勢(shì)并不明顯，而飛豬在機(jī)票預(yù)訂，攜程和同程藝龍?jiān)诮煌ㄆ眲?wù)預(yù)訂和酒店預(yù)訂均有一定的優(yōu)勢(shì)，相比之下，途牛的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)過(guò)于單一。跟團(tuán)游賽道天花板比較低，且公司很難突破出新的增長(zhǎng)點(diǎn)，所以途牛的營(yíng)收增長(zhǎng)很受限制。

三、途牛的盈利能力如何？

途牛自2014年上市以來(lái)，一直處于虧損狀態(tài)。在歸母凈利潤(rùn)方面，除2018Q3實(shí)現(xiàn)3102萬(wàn)元的盈利外，其余報(bào)告期內(nèi)均處于虧損狀態(tài)。2014年-2019年期間，途牛的歸母凈利潤(rùn)總計(jì)虧損59.78億元。

數(shù)據(jù)來(lái)源：雪球

2019年，途牛實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)為-6.99億元，虧損缺口同比擴(kuò)大272.04%。主要是成本和費(fèi)用雙雙提升：

一是營(yíng)業(yè)成本增大。途牛當(dāng)期的營(yíng)業(yè)成本同比增長(zhǎng)12.68%，遠(yuǎn)高于營(yíng)業(yè)總收入的同比增速1.83%。表示途牛的產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力不足。

二是市場(chǎng)費(fèi)用和管理費(fèi)用增加。2019年的市場(chǎng)費(fèi)用和管理費(fèi)用總計(jì)16.73億元，同比增加32.2%。這意味著途牛付出更多的成本來(lái)獲取流量，以及其經(jīng)營(yíng)效率在降低。

數(shù)據(jù)來(lái)源：雪球 

由于2016年途牛將跟團(tuán)游交易發(fā)生金額全部確認(rèn)為營(yíng)收，營(yíng)收規(guī)模虛高，導(dǎo)致2016年的銷售毛利率較低。在2017年開(kāi)始實(shí)行新的營(yíng)收確認(rèn)方式，公司的銷售毛利率回升至“正常水平”，但近年來(lái)卻呈現(xiàn)持續(xù)下滑的趨勢(shì)，從2017年的53.28%下降至2019年的47.39%，反映了公司的盈利能力持續(xù)走低。

高企不下的成本和費(fèi)用是途牛盈利的最大拖累，而對(duì)于OTA而言，高昂的運(yùn)營(yíng)成本一直都是較重的負(fù)擔(dān)，所以途牛難以扭虧為盈。

OTA成本高昂的背后，與其運(yùn)營(yíng)模式相關(guān)。隨著一線城市增長(zhǎng)放緩、在線滲透率不斷升高，線上獲客成本高企，OTA紛紛開(kāi)始選擇以拓展線下加盟店方式向低線城市擴(kuò)張。同樣，途牛通過(guò)深耕直營(yíng)門店的經(jīng)營(yíng)來(lái)進(jìn)行擴(kuò)張，而線下市場(chǎng)的擴(kuò)張必然會(huì)推升運(yùn)營(yíng)成本，進(jìn)一步壓縮平臺(tái)的利潤(rùn)空間。

四、途牛的現(xiàn)金流狀況如何？

受此次疫情的影響，2020年旅游行業(yè)全鏈均損失慘重。途牛2020年一季度的業(yè)績(jī)也不容樂(lè)觀。

途牛方面表示，“目前市場(chǎng)環(huán)境不穩(wěn)定，我們無(wú)法合理估計(jì)新冠疫情對(duì)途牛業(yè)務(wù)造成的影響程度，但我們預(yù)計(jì)這將會(huì)對(duì)我們2020年的業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)、財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和現(xiàn)金流產(chǎn)生重大不利影響?！睂?duì)此，途牛預(yù)計(jì)一季度凈收入約1.14億元至1.60億元，同比下降65%至75%。

疫情將嚴(yán)重影響現(xiàn)金回流，如果沒(méi)有充沛的現(xiàn)金流，那么企業(yè)將面臨破產(chǎn)清算的風(fēng)險(xiǎn)。

數(shù)據(jù)來(lái)源：雪球

2014年-2018年的現(xiàn)金流量表顯示，途牛的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量在2014年-2017年持續(xù)為負(fù)，表明平臺(tái)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)持續(xù)處于不健康的模式。途牛的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量在2018年為2.68億元，主要公司的應(yīng)付賬款及票據(jù)在報(bào)告期內(nèi)貢獻(xiàn)了5.534億元，此項(xiàng)目是途牛對(duì)上游供應(yīng)商的占款，并不可持續(xù)。所以，途牛并不能自生造血。

途牛在2017年和2018年的融資活動(dòng)凈流量均為負(fù)，顯示平臺(tái)的融資活動(dòng)遇到瓶頸，外部輸血也不順利。途牛在2016年-2017年加大對(duì)無(wú)形資產(chǎn)及其他資產(chǎn)的處置，投資活動(dòng)現(xiàn)金凈流量主要來(lái)源于投資收回。

經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流為“—”，投資現(xiàn)金凈流為“+”，融資現(xiàn)金凈流為“—”。途牛的投資活動(dòng)現(xiàn)金流入主要來(lái)自投資收回，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)已經(jīng)發(fā)出危險(xiǎn)信號(hào)，加上此次疫情的影響，平臺(tái)現(xiàn)金流問(wèn)題加劇。途牛將處于破產(chǎn)的邊緣，需要高度警惕。

五、途牛面臨的風(fēng)險(xiǎn)有哪些？

綜上，我們總結(jié)了途牛目前存在的四個(gè)風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)：

（1）面臨被強(qiáng)制退市的風(fēng)險(xiǎn)。途牛的高增長(zhǎng)時(shí)刻已過(guò)，盈利無(wú)望，導(dǎo)致資本市場(chǎng)承壓，股價(jià)跌至冰點(diǎn)，按照納斯達(dá)克規(guī)定，面臨被強(qiáng)制退市的風(fēng)險(xiǎn)比較大。

（2）業(yè)績(jī)承壓，深陷虧損泥淖。在近三年，途牛的營(yíng)收增長(zhǎng)幾近停滯，目前也沒(méi)突破出新的收入增長(zhǎng)點(diǎn)。因高企不下的運(yùn)營(yíng)成本，已連續(xù)6年處于虧損中，且難以扭虧為盈。

（3）現(xiàn)金流處于危險(xiǎn)狀態(tài)，瀕臨破產(chǎn)。途牛并不能自生造血，外部輸血并不順利，開(kāi)始進(jìn)行投資回收。加上此次疫情對(duì)資金回流的影響，途牛面臨較大的資金斷裂風(fēng)險(xiǎn)，處于破產(chǎn)邊緣。

（3）高管離職、遭股東減持。途牛CFO辛怡在2019年財(cái)報(bào)發(fā)布后，宣布將于2020年5月31日正式離職；3月5日，陳杰卸任途牛信息法定代表人，由朱春曄接任；1月6日，CTO陳世宏轉(zhuǎn)變?yōu)樨?fù)責(zé)途牛酒店管理的公司副總裁。 

業(yè)績(jī)承壓之下，途牛遭受淡馬錫兩度減持：2019年12月31日，淡馬錫持股比例從6.7%降至5.6%；2020年4月2日，再次減持至4.99%。

這些風(fēng)險(xiǎn)信號(hào)的釋放，意味著途牛已步入至暗時(shí)刻。且在瀕臨被強(qiáng)制退市之際，市場(chǎng)留給途牛的時(shí)間真的不多了。

*本文來(lái)源：虎嗅網(wǎng)，作者：丁萍，原標(biāo)題：《五問(wèn)途牛：深陷巨虧深淵，距離退市還有多遠(yuǎn)？》。